Vivendi : Ligue 1, Telecom Italia, Lagardère… Pourquoi Barclays mise sur Vivendi en Bourse

(BFM Bourse) – La banque britannique est passée de « pondération en ligne » à « surpondérer » sur l’action du groupe de médias et de communications, jugeant la valeur beaucoup trop bon marché pour être ignorée, avec trois éléments susceptibles de porter l’action.

Dure année en Bourse pour Vivendi en 2023. Le groupe de médias et de communications abandonne 7% depuis le 1er janvier, pénalisé notamment par des ventes d’actions de la part de Groupe Bolloré, son actionnaire de référence avec environ 29% du capital.

Ces cessions avaient cassé le caractère spéculatif de l’action Vivendi, plusieurs analystes ayant auparavant évoqué une offre publique d’achat de Bolloré (en raison du franchissement du seuil de 30% du capital) comme un catalyseur pour le titre.

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Cette séquence boursière décevante est l’un des facteurs ayant conduit à l’éviction de Vivendi du CAC 40 en juin dernier.

Reste une valorisation jugée attractive par certains bureaux d’études, y compris Barclays qui est passé lundi de « pondération en ligne » à « surpondérer » sur l’action, ce qui revient à passer de neutre à achat sur l’action. Un relèvement de recommandation qui a permis à l’action Vivendi, de prendre 0,7% lundi et de résister à la chute du marché, le SBF 120 ayant reculé ce même jour de 0,99%.

La banque voit un bon point d’entrée pour se positionner sur la valeur, avec une décote de 45% par rapport à son calcul de valeur d’entreprise via la méthodologie dite « somme des parties », qui consiste à calculer la valeur d’une société en évaluant chacune de ses activités puis en appliquant une décote de holding.

Barclays reconnaît toutefois qu’une faible valorisation sans catalyseur à venir ne suffit pas pour qu’une action soit attrayante. Or la banque britannique en liste trois.

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1) Un poker menteur sur la Ligue 1 qui pourrait être gagnant

Le premier catalyseur est lié au football et plus exactement aux enchères pour l’attribution des droits télévisés de la Ligue 1, le championnat de France de football, pour la période 2024-2029.

Diffuseur historique du football français, Canal Plus, propriété de Vivendi, a refusé de participer à ces enchères, son patron Maxime Saada dénonçant un appel d’offre opaque qui favoriserait Amazon, selon un courrier qui avait été révélé par L’Équipe. Des critiques évidemment balayées d’un revers de la main par Vincent Labrune, président de la Ligue de football professionnel.

Selon Barclays, Canal Plus paye 332 millions d’euros par saison pour ses droits actuels (qui comprennent les deux meilleures affiches de la semaine) contre 250 millions d’euros pour Amazon.

Difficile de comprendre comment évoluera ce dossier qui s’apparente à un jeu de poker menteur.

« Cette saga devrait connaître de nombreux rebondissements (nous pensons qu’il est peu probable que la Ligue 1 obtienne un ou deux enchérisseurs qui atteignent les deux prix de réserve le 16 octobre) et bien que la lettre de Canal+ « nous ne faisons pas d’offre » puisse n’être qu’un stratagème de négociation, nous pensons que la probabilité d’une baisse des droits de la Ligue 1 cédés à Canal+ (en terme de montant payé par la chaîne cryptée, NDLR) est élevée », considère Barclays.

La banque a retenu une baisse des droits payés par Canal+ de 50 millions d’euros par an, ce qui augmenterait la valorisation de Vivendi d’environ 300 millions d’euros, ou 3% de la capitalisation boursière actuelle, estime Barclays.

2) La fin de la saga Telecom Italia

Le deuxième catalyseur surviendrait dans le cadre de la saga Telecom Italia (TIM), opérateur télécoms talien dont Vivendi est le premier actionnaire, avec 23,75% du capital.

Depuis plus d’un an, une partie de l’activité du groupe, le réseau fixe de l’opérateur télécoms italien (ainsi que sa participation dans la société de câbles sous-marins Sparkle) est en vente, ce via une société appelée « Netco ». En parallèle doit subsister une autre entité, « ServCo », qui regrouperait les services mobiles pour les entreprises et les particuliers, TIM Brasil et les data center. Le fonds KKR, désormais associé au Trésor italien, a été retenu en juin par le conseil d’administration de TIM pour le rachat de Netco. Les deux repreneurs disposent désormais d’un délai allant jusqu’au 15 octobre pour déposer une offre contraignante.

Des questions autour de la valorisation de Netco restent en suspens. La proposition de KKR s’élève pour l’heure à environ 21 milliards d’euros tandis que Vivendi a plusieurs fois évoqué vouloir un chiffre de 31 milliards d’euros, dette incluse.

Mais pour Barclays, cette scission de Telecom Italia entre « NetCo » d’une part, et « ServCo » d’autre part, créera de la valeur de toute façon. Y compris pour l’actionnaire principal de TIM, Vivendi.

Ce notamment parce que le marché n’attribue pas une très grande valeur à la participation de Vivendi dans TIM, ce qui traduit le scepticisme des investisseurs sur la réussite de cette opération, juge Barclays.

La banque estime de son côté que cette opération a 75% de chances d’aller à son terme. Elle calcule qu’une valorisation de 21 milliards d’euros pour NetCo (celle de l’offre de KKR) impliquerait que la valeur de la part de Vivendi dans TIM (et donc à la fois « NetCo » et « ServCo ») passerait de 1,18 milliards d’euros actuellement à une fourchette allant de 2 milliards à 3,71 milliards d’euros. Soit 59 centimes à 1,83 euro par action, ce qui signifie un gain de 7% à 22% pour le titre, toutes choses égales par ailleurs.

Le troisième catalyseur est technique et est lié à la reprise de Lagardère. L’offre d’achat publique de Vivendi sur la société de la famille Lagardère est quelque peu complexe, avec un premier volet (dite « offre principale ») qui s’était achevé en juin 2022, permettant à Vivendi de monter à 57,35% du capital.

Mais un autre volet, dit offre subsidiaire (dans le cadre de l’OPA), permet aux actionnaires de Lagardère de disposer d’un droit de céder leurs actions à Vivendi au prix unitaire de 24,10 euros jusqu’au 15 décembre inclus. Ce alors que l’action Lagardère cote actuellement à 19,06 euros.

Selon Barclays, 31,18 millions d’actions, représentant 22% environ du capital, ont été apportées à cette offre subsidiaire, et au vu du différentiel avec le cours actuel, l’établissement britannique s’attend à ce qu’une vaste majorité des actionnaires exercent leur droit de vente dans le cadre de cette offre. Dans la mesure où Arnaud Lagardère et le Qatar (via Qatar Holding) conserveront leurs participations respectives de 11,1% et 11,5%, le flottant restant sur l’action Lagardère sera « minuscule », anticipe l’établissement.

En conséquence, Barclays s’attend à ce que les analystes changent leur méthodologie de valorisation de Lagardère, passant de la capitalisation boursière publiée par Euronext à un calcul « somme des parties ».

Dans son cas Barclays retient un multiple de 9 fois l’Ebitda (excédent brut d’exploitation) pour la branche « travel retail » (commerces dans les aéroports et les gares) de Lagardère et de 8 fois pour l’édition. A final, sur la base d’autres paramètres supplémentaires, la banque arrive à un cours théorique de l’action « somme des parties » Lagardère de 26,11 euros. Ce qui ajouterait théoriquement 39 centimes supplémentaires à l’action Vivendi, soit un gain d’environ 5% par rapport au cours actuel de l’action.

Julien Marion – ©2023 BFM Bourse